Wat betekent cash en debt free bij overnames?

Wat betekent cash en debt free bij overnames?

24 september 2019

Bij overnames speelt prijsvorming een belangrijke rol. Die prijs is vaak afhankelijk van de toekomstige verdiencapaciteit van de onderneming meestal uitgedrukt in een multiple. Bijvoorbeeld een factor x de winst of een factor x de EBITDA*. Toch is dat vaak slechts een basisprijs. Het gaat namelijk uit van een cash en debt free benadering. Maar wat betekent cash en debt free bij overnames? En hoe voorkomt u discussies over die termen?

Vrij van schulden en liquide middelen

Letterlijk betekent cash en debt free bij overnames dat de onderneming vrij is van liquide middelen (cash) en schulden (debt). In de praktijk hebben veel ondernemingen wel degelijk een bepaalde cash en debtpositie per overnamedatum. Dat betekent dus dat liquide middelen en/of de schulden alsnog ingerekend moeten worden bij het bepalen van de prijs voor de aandelen. De cash en debt free prijs fungeert daarbij als basis. Tel daarbij op de beschikbare cash, breng de schulden in mindering en het resultaat is de uiteindelijke overnameprijs.

 

Cash en debt free bij overnames

Het lijkt een hele eenvoudige berekening. Toch leidt cash en debt free bij overnames vaak tot discussies. Eenvoudigweg omdat iedereen verschillende definities hanteert voor de termen. Die discussies kunnen de overnameprijs behoorlijk beïnvloeden. Zoek dus antwoord op de vraag: wat is cash en wat is debt? Cash wordt vaak gekoppeld aan overtollig geld en debt aan de omvang van de rentedragende schulden. Regulier netto werkkapitaal valt hier in beginsel dus niet onder. Maar er spelen veel meer factoren. Ik geef u een aantal voorbeelden die aantonen dat de invulling niet altijd zo eenduidig is.

 

Voorbeelden uit de praktijk

 

Voorbeeldsituatie 1: een onderneming heeft op overnamedatum een positief saldo liquide middelen van € 1 mio. Tegelijkertijd zorgt een flinke post vooruit gefactureerde bedragen voor een negatief werkkapitaal. Is die € 1 mio wel als overtollig te beschouwen? Of is het juist een buffer?

 

Voorbeeldsituatie 2: een onderneming heeft op overnamedatum (1 januari) een positief saldo liquide middelen van € 1 mio. Het bedrijf kent een sterk seizoenspatroon. Richting de zomer ontstaat er een financieringsbehoefte door vooruitbestellingen. Naar het einde van het jaar neemt die behoefte af. Op januari is dus te voorzien dat er, ondanks de goedgevulde bankrekening, op 30 juni een financieringsbehoefte van € 4 mio zal zijn. Is er dan nog sprake van een overtollige cashpositie per 1 januari? Los van het feit of er financieringsfaciliteit is voor de piekbehoefte per 30 juni.

 

Voorbeeldsituatie 3: een onderneming heeft op overnamedatum een positief saldo liquide middelen van € 1 mio. Maar het netto werkkapitaal is zeer dynamisch. Denk aan volatiliteit in projectfinancieringen, ontwikkeling in debiteuren-, voorraad- en crediteurentermijnen. De koper zal (terecht) vragen wat de werkkapitaalpositie per overnamedatum zou zijn na normalisering van het saldo liquide middelen.

 

Voorbeeldsituatie 4: een onderneming heeft op overnamedatum een positief saldo liquide middelen van € 1 mio en geen rentedragende schulden. Er is wel een behoorlijk saldo crediteuren door vervallen crediteurenposten van meer dan 90 dagen. De koper betaalt rekeningen altijd op tijd binnen een termijn van 30 of 60 dagen. Moet het saldo crediteuren in dit geval toch voor een deel als ‘debt’ aangemerkt worden?

Het zijn slechts enkele voorbeelden die aantonen dat cash en debt niet altijd eenduidige begrippen zijn. Cash en debt free wordt daarbij ook vaak gekoppeld aan een ‘normaal’ netto werkkapitaal? Maar wat is dat dan? Soms worden debt-like items die strikt genomen geen rentedragende schulden zijn tóch als schuld aangemerkt. Allemaal voer voor discussies die vaak pas aan het eind, na het due diligence onderzoek, in beeld komen. Terwijl de impact op de totale overnameprijs veelal substantieel is.

 

Advies voor (ver)kopers

Ons advies aan verkopers: ga voldoende voorbereid de onderhandelingen in. Breng eigen analyses in, behoud de regie in de dialoog hierover met de potentiële koper. En sla vroeg in het overnameproces de piketpalen (in getallen en/of definities en/of berekeningswijze). Zo perkt u de bandbreedte van de getalsmatige uitwerking van de begrippen, later in het proces, sterk in.

Ons advies aan kopers is andersom: bouw aan de voorkant van het proces voldoende ruimte in om, op basis van de uitkomsten van het due diligence onderzoek, een passende vertaling naar een uiteindelijke overnamesom te waarborgen.

*EBITDA: winst voor afschrijvingen, rentebaten en -lasten en belastingen

Christian_van_der_Heijden-90x90

Deze blog is geschreven door  Christian van der Heijden, partner Corporate Finance.

Christian is bereikbaar per telefoon op +31 (0)40 240 9422 en per e-mail op cvdheijden@joanknecht.nl